(公開文章)「智富專欄(8月號)網誌版」美國升息路徑漸清晰,美元將於下半年觸頂回落

原文完成時間:2022/7/17

美國升息路徑漸清晰,美元將於下半年觸頂回落

適度布局非美市場

       在2021年三月,「智富專欄」拜登新政強化美國經濟增長前景,美元築底完成後將蓄勢上攻http://www.izaax.net/blog/?p=9267一文中,我們提到由於美國「商品-服務」週期轉換有利美元短多,以及長線生產力循環有利美國長多,強勢的經濟增長和通膨、利率展望將讓美元走出大多頭行情,因此,投資人必須增持美元資產,降低非美資產比重。如今,一年多時間過去了,隨著美元指數屢創新高、台美匯率跌破30美元大關、美歐元匯價平價、甚至最為強勢的人民幣上半年累計也對美元貶值超過5%,從這些現象來看,當時的預測已成為現實,美元正成為當前地表上最強貨幣。

      那麼,這樣的情況會持續下去嗎?我們認為,前瞻展望未來一年,美元縱然長多的節奏仍在,但中短線即將進入有感的回落修正階段,將是高概率的事件。接下來,我們將從三個總體經濟面向告訴您,為什麼您可以開始適度回補一定程度的非美資產。

Q3後,美通膨將轉向、利率觸頂

      此波支撐美元強勢格局最重要的因素,就是美國較強的經濟增長帶動的通膨竄升,以及隨之而來的強力緊縮措施推動。因此,美國的通膨何時會步入趨緩,進而帶動利率政策轉趨放緩甚至轉向,就是觀察此波強勢美元何時走弱的關鍵指標。對此,從關鍵的通膨數據來看,時間點已經十分迫近了。

圖一:核心(不含能源和糧食):消費者物價指數vs個人消費支出價格指數vs生產者物價指數vs聯邦基金利率:年增率:通膨轉向時刻已來到  單位;%  資料來源:聖路易聯邦儲備銀行

      從圖一可以看到,過去美國經歷過九次較為顯著的降息循環,關鍵都和通膨以及經濟放緩有關。目前來看,由於熾熱的通膨已經造成經濟程度一定程度的放緩,因此後續貨幣政策由緊轉鬆關鍵只剩下通膨何時轉向而已。而從過往歷史經驗來看,三大重要的通膨指標:消費者物價指數(CPI)、個人消費支出價格指數(PCE)以及生產者物價指數(PPI)洞見觀瞻。基本上,從1970年代以降,美國從未在這三大通膨指標見頂回落後,而不轉向降息的(即使是在超級惡性通膨的七零年代亦是如此)。這是因為,當通膨觸頂回落後,搭配已經處於相對高位的利率水平,適度的放鬆貨幣政策以免造成過於劇烈的緊縮效果(高基期下通膨變通縮)是必要的舉措。

      而從目前最新的三大核心通膨指數(CPI、PCE、PPI)來看,不待3Q,在今年2Q都已經出現觸頂回落的情況了!核心消費者物價指數(CPI)年增率最高點為今年3月的6.4%,至六月已經降至5.9%;核心個人消費支出價格指數年增率(PCE)最高峰為今年2月的5.3%、至今年五月已經降至4.7%;核心生產者物價指數年增率(PPI)下降相對最慢,但六月數值8.81%亦較五月高峰8.82%略為改善。換言之,所有的數據都指向通膨觸頂已經是個「完成式」。

      相對之下,利率水平短短不到半年的時間,已經從零利率水平快速拉升至6月的1.5-1.75%水平。若7月和9月合計再升息4-6碼,則聯邦基金利率將來到2.5%-3.25%水平,此一水平早遠超過前波升息循環2.25-2.5%水平。值得注意的是,由於進入七月後,主要的原物料如油氣、金屬和糧食皆出現重挫(西德州原油截至7/16月跌約8%、小麥重挫達-12.3%、金屬如鐵礦砂、銅、鋁等多已跌落今年以來新低、甚至一年新低)。原物料價格的崩挫可望進一步強化通膨轉向的趨勢鞏固。隨著相關通膨數據基期進入下半年後將一路攀升至明年上半年,聯準會於Q3季末-Q4季初結束此輪升息緊縮循環機率已經大幅提高。若此趨勢確立,那麼強勢美元的漲勢也將隨之暫告休止。

美國商品和服務循環,可望於今年稍後時間點再度扭轉

      去年3月的智富專欄裡,我們研判美國將逐漸進入「商品 – 服務」的消費週期轉折,亦即美國人的消費重心,將由疫情時代的獨重商品消費到邁向疫後遞延的服務消費。而參考歷史經驗,當美國對海外的商品需求增速放緩,對本土服務消費的需求提升時,就會對強勢美元產生挹注效果。此一現象從圖二可以看得非常明顯,由於個人消費支出(PCE)的數據較為落後,為求數據敏銳度,因此圖二我們採用總體零售銷售總額減去不含餐飲的零售銷售總額年增率,其差額就能顯示目前消費重心是往服務或是商品消費傾斜。從2008年以後的美元強弱循環,基本上就貼近著美國「商品–服務」消費循環更替而遞嬗。

圖二:總體零售銷售支出(包含餐飲)年增率–零售銷售支出(不含餐飲)年增率差額vs美元指數:民眾消費轉向服務有利美元、轉向商品則不利美元  單位:%、指數  資料來源:聖路易聯邦儲備銀行

      去年3月專欄發表後,2Q的美國服務業在低基期和疫苗普遍施打的協助下,增速大幅超越商品消費,確立此波商品循環轉向服務消費的趨勢轉折,而後由於解封效應不斷深化,加上商品消費受供應鏈不順以及消費飽和影響下,即使是到今年六月,此差額都還高達0.7%,不過,相較於過去一年來,服務業的增長動能相對於商品消費正在相對放緩中。依照當前的趨勢前進,隨著商品消費供應鏈逐步紓解、商品價格回落、搭配年底銷售旺季的到來,我們預期最快今年4Q、最慢明年1Q,美國基本上就會重新擺盪回「商品–服務」並重的轉折階段。展望明年,若通膨能夠進一步放緩,由於服務業相關消費相對價格具有遲滯性(難漲難跌),消費市場將有很大機率將再次擺盪回商品消費循環。這麼一來,美元的中期回落機率就會大幅提高。

非美經濟體已壞無可壞,明年經濟增長增速在低基期下可望加溫

      此外,牽動去年以來美元強勢的主要動能之一,就是美國經濟和通膨展望皆強於對應的非美經濟體。從圖三可以看到,美國的實質GDP增長,在過去5個季度,有四個季度超越中國經濟增長(2021Q2-2022Q2)、也有四個季度超越歐洲經濟增長(2021Q1-2022Q1),美相對於中國的經濟增長優勢差異是90年代以來首見,對歐洲的經濟優勢則是2012-2014和2018-19年以來所僅見(參照圖二,正好是前兩段強勢美元周期)。加上同期的日本經濟同樣身陷低迷泥淖之中,主要新興市場受到海外需求降低和高通膨衝擊,表現也多半積弱不振,美國經濟實力對比非美經濟實力的巨大落差,奠定了此波強勢美元的根基。

圖三:美歐中日實質GDP年增率:過去的五個季度,美國經濟表現相對強勢,造就美元極度強勢  單位:%  資料來源:財經m平方

      不過,展望未來一年,這樣的局勢是有機會出現一些變化的!由於今年第二季以後,歐洲受到俄烏戰爭影響、中國受到疫情封城影響,雙雙發生重大突發事件造成經濟急速走弱。然而,這兩個極端狀態下譜出的超低經濟增長基期,若來年2023年俄烏戰爭影響趨緩,加上中國也逐步邁向疫情正常化的話,搭配兩地的經濟情況改善又有助於拉動全球範圍內的消費需求,這樣就非常有機會最終拉動整體非美經濟體呈現一個相對於美國稍強的經濟增長表現。

      當然,這樣的預測雖然有其合理性,但也同樣具有相當大的不確定性,不過,我們認為,前述的兩個因子是影響美元最主要的因子(利率、商品/服務消費循環),非美經濟的增長強弱會影響美元回落的強度,但不至於影響回落的格局確立。

      也就是說,若上述歐中和非美經濟體的樂觀局面未實現,那美元的回落就會相對有限,甚至呈現以盤代跌情況,而若樂觀局面得到實現,那美元的中期回檔的幅度就會較大一些。無論最終是何種情況,我們認為,目前已經不是重壓美元資產的最佳時機,適度分散非美市場的布局,平均布局,將是未來一年最佳的策略!


izaax

免責聲明

此評論包含之資料及意見僅供參考,任何瀏覽網站的人士,須自行承擔一切風險,本評論不負擔盈虧之法律責任。

99 comments on “(公開文章)「智富專欄(8月號)網誌版」美國升息路徑漸清晰,美元將於下半年觸頂回落

  1. 築頂也要時間,破前高也是合理。i大文中表示是美元隨商品服務循環交替,和其他經濟體基期因素,這波美元回流力道漸力竭,明年非美貨幣有望有跌深反彈的機會。 時間明年!

  2. 意思是像歐元、英鎊或日幣值得佈局嗎?
    沒有那麼多資產,也只有美股、台股帳戶,不知道怎麼改換成非美市場耶。有大大可以再多指導一下嗎? 只買賣外幣賺匯差可行?

發表迴響