(公開文章)「智富專欄(10月號)網誌版」科技產業將引領多頭走至最後一刻,拉回仍是布局良機

原文完成時間:9/15

科技產業將引領多頭走至最後一刻,拉回仍是布局良機

美台股市後市不看淡

        近期隨著貿易戰升溫、漲多以及加上美國再度升息在即,美台科技類股都出現了再次顯著的回落走勢(圖一)。而從今年以來,每次的科技股回落,都會提醒投資人,仍是不錯的加碼布局時間點,究竟,這次的回檔整理,有沒有不同呢?我們的答案和之前是一樣的,拉回仍是布局良機!

圖一:那斯達克100指數()vs費城半導體指數()vs台股ETF(EWT):八月下旬迎來再次回調 單位:資料來源:Marketwatch

        本文,要深入地從四個大面向來分析,分別是:指數歷史對照、美經濟基本面解析、再到產業端成長動能、最後是貿易戰的影響評估,來告訴您為何您還不到悲觀的時間點。

一、股市歷史經驗告訴我們,美股尚未見頂,主流類股強勢將至最後一刻

        科技類股過去數年的強勢格局,總是讓人擔心是否已至「強弩之末」,行將反轉?要談論科技股是否已瀕翻轉,前提是要先看美股是否已經先走至盡頭。從圖二可以看到,判讀大盤是否轉弱,常用的兩個觀察指標就是道瓊運輸類股(道式理論)、和中小型類股指數。前者能透露景氣是否轉弱、而後者則協助判斷整體股市是否越漲越虛(僅餘大型權值股拉抬指數)。這兩個指標在前次大回檔時做了相當好的領先判讀:例如2015年第一季,道瓊運輸類股指數就已經漲不動了,甚至第二季還領先下跌,同期道瓊則仍續創新高,中小型股同樣領先大盤約一個月自高點回落。更重要的是,當八月的崩跌結束往上翻揚時,道瓊一度攻至離歷史新高不到2%的距離,然而從運輸類股和中小型股指數來看,卻是離前高有一大段的距離,這顯示此波的大漲僅是反彈而已,隨後美股再度於2016年初出現了更大的崩挫。而在這次的修正完畢之後,三者基本上就重回亦步亦趨的大牛節奏了。

圖二:美國道瓊工業指數vs道瓊運輸類股指數vs羅素兩千指數:後兩者強於大盤,歷史經驗顯示美股大盤尚有高點 單位:指數 資料來源:Stock-AI

        這一次呢?從圖二可以看到,相較於緩步向上的道瓊工業指數,運輸類股指數和羅素兩千指數都早已於九月再度刷新歷史新高。若以往的趨勢可信,美股尚未到頂的機率極高。

        當然,美股未到頂,但作為此波大多頭主流的科技類股會不會先到頂呢?圖三顯示,此波大多頭行情如同2000年那次,是由科技類股所領銜帶動,而參考當年的經驗,作為市場的主流火車頭,無論是那斯達克或是費城半導體指數的高點,都出現在道瓊工業指數的高點之後,亦即大盤見頂之後,主流類股仍續上衝創高。2007年這次則有點不同,科技類股的高點明顯早於整體大盤指數,這是因為在這一次的大多頭格局裡,科技類股漲勢落後,主流類股是能源類股和原物料類股(圖五),當時,這兩個主流類股的高點同樣晚於大盤見頂時間,這意味,只要是帶動大盤的主流類股,從美股過去三十年的經驗來看,都會晚於大盤見頂,而不是提早見頂。

圖三:美國道瓊工業指數vs那斯達克100指數vs費城半導體指數:強勢的科技股於大盤見高點之後續創高 單位:指數 資料來源:STOCK-AI

圖四:道瓊工業指數VS美國能源類股ETF(XLE)VS美國原物料類股ETF(XLB):大盤早於主流強勢族群見頂 單位:指數 資料來源:Stock-AI

二、重要總體經濟關鍵指標,顯示美股多頭仍方興未艾

        當然,股市過去的歷史表現只能當作參考,多頭行情要能延續,關鍵還是在於總體經濟面能否有效支撐榮景。這個部份我要抓三個關鍵指標,告訴您,美股大盤仍有餘裕,現在的高點仍不是最後的最高點。

  1. 就業關鍵指標顯示,美國經濟和資本市場離轉折仍有相當一段時間

        九月公布的兩項重要就業指標數據(圖五),七月的新開職缺,再創歷史新高,同時,九月第二週的初領失業金人數則是創下了49年新低。由於過去半世紀以來,每一次的景氣循環結束擴張,必定伴隨就業市場的轉趨惡化(亦即這兩項數值要出現反轉),如今,這兩者數據不但未現反轉,反而還持續改善,這意味無論是景氣還是資本市場的向下轉折將不會那麼快到來。

圖五:美國七月新開職缺()vs每周初領失業金人數():兩者仍持續改善 單位:千人、人 資料來源:聖路易聯邦儲備銀行
  1. 美國內需消費和儲蓄率,仍處於非常健康的情況

        第二個暗示景氣和資本循環將持續擴張的指標就是 – 美國的內需消費動能仍然十分的強勁。實質消費和可支配所得年增率在基期不低的情況下,七月繼續分別維持在2.8%和2.9%此貼近3%左右的增長水平,實屬不易。值得注意的是,由於整體收入增長情況仍相當良好,因此支撐了儲蓄率仍維持在6.7%相對較高的水平。儲蓄率的顯著下降,是景氣轉折的關鍵(代表民眾過度支出、透支未來消費動能),例如我們在2005-6所看到的一樣。但目前來看,儲蓄率沒有任何顯著的下降跡象,這也代表整體消費動能仍是十分穩固,驟然失速的風險不高。

圖六:實質個人消費支出年增率()vs實質個人可支配所得年增率(綠)vs儲蓄率():未現疲態 單位:資料來源:聖路易聯邦儲備銀行
  1. 美國消費者信心指數處於創高邊緣,暗示景氣和資本市場擴張尚未結束

        第三項協助判讀資本市場和景氣尚未攀至高峰的就是消費者信心指數了,消費者信心指數的樂觀有助於支撐民間消費和投資的擴張,當然,最後信心指數過度膨脹之後的「消風」,也會變成景氣轉折的關鍵。從歷史經驗來看,當消費者信心無法再創高後,資本市場和景氣就會逐漸進入下行軌道。反過來說,若消費者信心能夠續創新高,那股市和景氣也會再創佳績,不會先反轉。圖七顯示的八月經濟諮商局信心指數已經續創新高、而密大消費者信心指數也再創年內次高,距前高僅一步之遙。這也暗示股市尚有高點可期。

圖七:美國經濟諮商局消費者信心指數()vs密大消費者信心指數()vs標普五百指數():信心指數續揚,股市再創高將是必然 單位:指數 資料來源:財經m平方

三、科技相關消費和投資需求動能強勁,產業榮景尚未轉向

        了解到美股牛市仍具總經層面良好支撐,接下來,就要更細部的去看,為什麼我們認為,科技產業的巔峰,尚未過去?接下來將從民間消費和投資兩個層面去看。先看民間消費這塊,零售銷售今年維持相當好的增長態勢(圖八),8月數值飆高到了6.6%(實質增長則為3.8%),其中,電子產品店家銷售年增率也維持相當好的增長(3.9%)。當然,8月對應去年的基期相對較低,但隨著年底電子產品的銷售旺季到來,可以預期的是在美國民間消費動能強勁的背景下,整體電子產品銷售還可望更上層樓。

圖八:美國零售銷售(不含餐飲)年增率()vs美國電子產品店家銷售年增率():保持良好增長 單位:資料來源:聖路易聯邦儲備銀行

        而更能反映整體電子產業需求端的強弱指標,就是耐久財的部分了。從需求端來看,圖九的電腦和電子產品訂單持續寫下海嘯以來新高,但同期庫存則是幾乎降至新低,這顯示整體產業仍處於相當好的增長循環。當然,更為細部的數據,是出現了略為令人不安的訊號 – 那就是電子零組件銷售和庫存(圖十),庫存於攀升至海嘯後高點後略微下滑,但需求也有略為放緩,整體庫存銷售比呈現緩升情況。

圖九:美國電腦與電子相關庫存()vs電腦與電子產品訂單():銷售暢旺、庫存水位低 單位:百萬美元 資料來源:聖路易聯邦儲備銀行

圖十:電子零組件庫存()vs電子零組件訂單():庫存處高點,銷售略有轉疲 單位:百萬美元 資料來源:聖路易聯邦儲備銀行

值得憂慮嗎?我們認為,是不必要的,主要有三點原因:
1. 歷史經驗來看,當電腦和電子產品訂單(母項目)和零組件訂單(子項目)出現歧異時,要以前者為基準來判讀整體產業趨勢,而非後者。
2. 電腦零組件的庫存攀升,銷售略走緩,解釋了台灣店頭市場,特別是中小型股票的疲弱。這樣的態勢,有可能持續相當長的一段時間,因此無論美台投資,方向上要往大型、權值股前進為宜。
3. 針對零組件廠商的庫存/銷售情況,有極大可能是一種新趨勢的成形,暫時還不用過度憂慮。怎麼說呢?這是因為,隨著車用電子零組件佔整體產業比重不斷上揚,電子零組件的庫存/銷售型態也勢將會和汽車產業零組件越來越相似、合流。而從圖11來看,汽車產業的庫存和銷售一項是呈現亦步亦趨,因為汽車市場是高度競爭的市場,當汽車賣得好時,庫存也會一路往上建,絲毫不會有所保留,否則勢難和同業競爭。最後直到銷售下滑,才進入痛苦的庫存調整過程,周而復始。因此判讀產業景氣也不難,只要銷售能夠持續保持暢旺,那庫存的高漲就不會有問題。目前來看,經過過去兩年多的銷售停滯後,目前整體銷售正開始重新加速中,也帶動整體庫存重新翻揚向上。我們認為,目前電子零組件產業的庫存型態,和汽車產業是脫不了關係的。

11:汽車產業訂單(含零組件)銷售()vs汽車產業庫存(含零組件)():銷售和庫存同步上升 單位:百萬美元 資料來源:聖路易聯邦儲備銀行

        換句話說,只要美國總體經濟、民間消費和投資沒有失速,整體電腦與電子產業庫存/銷售比維持低檔,加上車市持續擴張,那目前電子零組件產業的庫存雖高,暫時仍不需要過度憂慮,當然,若整體電子產業庫存/銷售比和車市出現變動,那就要格外小心了。目前,還不到這個時間點。

貿易戰:衝擊雖有,但不需要過慮

        當然,市場對於科技股的最大憂慮,就是擔心美中貿易戰的升溫,會導致科技股的重挫(因為科技類股海外生產、特別是於大陸生產比例相對偏高),不過對此,我們認為並不需要過度憂慮。原因主要有四:

1. 美國科技類股海外生產佔比雖高,但營收也同樣較為不仰賴美國本土(本土營收佔比僅43%,相較於整體標普成分股為62%,是所有主要類股裡最低的),因此關稅衝擊雖有,但反而是各類股相對較輕的(圖12)。

12:科技類股美國營收佔比相對較低 資料來源:Factset

2. 美國第二輪的兩千億關稅裡,針對科技產業的相關課徵項目仍然偏少,特別和台股息息相關的重點項目如筆電、手機通訊等相關都未列入,而部分項目如面板、LED等雖然列入,但這兩者都有良好的替代廠商(台灣)。因此,整體衝擊相對有限。
3. 即便課徵了高額的關稅,但中國已針對出口商進行了新一輪高達四百項的出口退稅,補助從9%-16%不等,加上匯率貶值,可一定程度緩解相關衝擊。
4. 最後一項,也是最重要的原因,那就是其實整體美國電子產業、乃至於全球電子產業的大敵,並不是關稅,而是長期的「通縮」。從圖13可以看到,美國的電腦、電子週邊和半導體的進口物價,過去十多年來都是呈現長期下滑的趨勢,其程度和整體進口物價和生產者物價指數相比都低了非常多。由於全球科技產業在海外生產、特別是中國生產的多半是附加價值較低的一端,毛利極為有限,整體產業的利潤還是大幅向研發和銷售端傾斜。因此,即使關稅讓成本提升,那也不過就是略為扭轉這個長期通縮的下降走勢,對整體產業衝擊不會太大。甚至,科技廠商只要略為進行終端產品的價格調整,就足以因應衝擊。長線來看,若藉由此次關稅能改變市場對電子產品的認知,進而扭轉相關產業的長期通縮困境的話,反而不見得是一件壞事,有機會提高整體產業的利潤率和附加價值。

13:美國整體進口物價指數()vs生產者物價指數指數()vs電腦、電腦周邊和半導體進口物價指數():電子產品呈現長期通縮 單位:指數 資料來源:聖路易聯邦儲備銀行

        綜上所述,當前市場對於整體科技產業的「唱衰」,並未真正切合實際情況。對此,投資人應該把握這個難得的市場錯誤認知時期,進而壓低相關類股的估值時,穩健布局,並靜待之後的市場回歸合理水平!

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25 comments on “(公開文章)「智富專欄(10月號)網誌版」科技產業將引領多頭走至最後一刻,拉回仍是布局良機

  1. 美股最近走勢跟台股很像,都是漲大型權值股而殺小型股,美國小型股更早從高點往下跌破均線,先前飆漲到小型科技股也修正許多。若看好科技股再次買入,是要買入已修正許多的小型科技股?還是大型科技股呢?懇請小i惠賜寶貴意見。

  2. 請教i大
    外資陸續調降半導體評等(可能是貿易戰緣故,但您說先忽略XD,可現在半導體會扯上中國),本益比遭修正,而半導體又是科技的先行指標,您如何看待?

  3. 美股S&P500將調整產業分類.許多科技股將被改分類為電信股.請問這會影響科技股(QQQ)未來的走勢嗎?
    對於只投資ETF指數的投資人是否該調降科技股的比重呢?

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