(公開文章)「智富專欄(11月號)網誌版」風險因子擾動美股重挫,譜出難得進場良機

原文完成時間:10/13

風險因子擾動美股重挫,譜出難得進場良機

把握選舉回落布局多頭行情

        美股於今年第一季打底完成後,隨即無視於眾多的利空因子干擾(升息、貿易戰、新興市場貨幣危機),走了大半年的大多頭盤堅走勢,於9月中三大指數皆再創歷史新高。不過,進入十月以後,隨著美債殖利率飆升、加上美中貿易戰有越演越烈趨勢、以及美國選舉紛擾,出現了較大的回挫走勢。究竟,從十月之後乃至於到年底前這段期間,美股的殺盤,是終於跟上非美市場疲弱走勢的「補跌」?還是又是一次的「布局良機」?我們認為,答案是後者。

        再深入總體經濟數據的討論之前,本文要先來介紹一個非常簡單的判斷美國景氣動向的良好方法,人人皆可上手使用。那就是藉由GDP運行的軌跡,來判讀景氣是要走向加速、持平、向下還是出現轉折。圖一是美國逐季GDP年增率和逐月民間消費年增率長期對照圖。此圖裡我加上了五種顏色的框,分別是橘色(景氣升溫)、黑色(降溫)、綠框(衰退)、和紅色(熱絡),和轉折(紫框)。

圖一:實質GDP年增率(紅)vs實質民間消費年增率(藍):掌握加減速節奏,GDP景氣循環脈絡可循 單位:% 資料來源:聖路易聯邦儲備銀行

        此方法所根據的原則是:景氣增長的動能是有節奏的,不會驟然加速或減速的。如果此原則確立,那麼「基期」影響力就會相當大。也就是說,當基期高時,四季(一年)後的年增率增長理應減緩,而當基期走低後,四季度的經濟增長就會重新加速,這是正常的擴張循環節奏。而一旦當景氣循環在該減速時卻反向加速(或未走緩),那就代表景氣增長的動能強於預期,這通常意味「榮景」的到來,也就是經濟增長的動能會超越長期潛在水平。反之,若是該重新加速的時候卻未加速(甚至反向走緩),那就意味景氣已經出現了大問題!景氣擴張週期即將結束走入衰退。

        來做一些歷史驗證吧!先參考前一波大循環的結束,也就是08年金融海嘯。而在該次向下循環前,曾經出現長期的榮景(左紅框、此時期內增長跳脫正常四季度的加減速循環,強弱週期極不顯著,呈現長期穩定的相對高速增長)。進入2007年之後出現黑框,此時經濟數據出現了走低,但其實這時候還不用過度驚慌,因為在較高的增長速度後,略為走緩是正常的 (當然,接續在長期景氣榮景後的走緩往往難以在未墜入衰退前重新振作,這是因為泡沫榮景破裂使然,需時間重新修補) ,美股在這個區間內也再創歷史新高,並未反轉。但是,走緩四季後的2008年第一季度,整體景氣竟然在低基期之下再度大幅滑落,這就問題嚴重了,意味景氣已墜入衰退週期,而美股也在該年的第三季大崩盤。

        自谷底爬升的階段,我們來到2009年的紫框,由於是由下往上的轉折判斷,這個階段就是要來判斷是否情況會更差?只要數據沒有更差,代表景氣落底,那向上翻揚就是時間問題了。此時,雖然初期GDP還沒有顯著翻轉,但是民間消費動能已經相較前一個周期尾端來的好上不少,而來到紫框中後期,連GDP都顯著翻揚,意味景氣即將翻轉向上趨勢確立,即將進入新一輪的擴張循環。而進入歐巴馬的第一任期,整體增長動能是穩定但和緩的。景氣維持基期效應下的強弱週期反映,直到2014年最後一個季度才有顯著的不同。

        在這個本該走弱的週期裡,景氣動能卻反向升溫,代表景氣進入了新的熱絡期。在這個熱絡期裡,不但有原物料和科技股的大漲、房地產榮景、新興市場也是欣欣向榮。然而,物極必反,主要指數也在這裡出現了多年高點,並在接下來2015-16出現重大崩挫。到了2016可以發現,景氣已經又進入了走緩週期了。當然,還是不用立即太過擔心,因為就算景氣要進入慘烈的衰退期,確認至少也還要再等四個季度。而就在四個季度之後,我們可以發現,景氣動能再度回升(橘框),這意味景氣再度回到增長的正軌上來,景氣轉向危機正式解除。而就在四個季度之後,由於川普的減稅、放寬監管等諸多刺激經濟措施奏效,讓應該走緩的景氣反向再度升溫,此時,我們進入了自2009年景氣進入擴張期後的第二次增長榮景(右紅框)。若以最保守看法來說,由於這次的景氣榮景期至少會走到年底才結束,而後就算明年進入走緩(降溫),而後進入衰退,我們離最後大崩盤,至少還有六季度的時間。可以說,現在不會是「大翻盤」轉折點。

        而真的需要這麼悲觀嗎?我們認為其實並不需要,參考2005-07和80、90年代兩次的景氣榮景期,都非常的綿長,很少如2014-15年僅四個季度就結束的。而接下來的四個重要指標,就要告訴您,為什麼我們覺得,這次的景氣擴張期,將會走得比大家所想像的長一些。也就是在今年第四季完成四季度周期後,明年、至少上半年仍能持續維持在熱絡期。

一、美消費者信心強,內需增長動能將維持強勁

        在上個月的報告裡,我們所提到的民間消費、收入、儲蓄率以及就業態勢,都處於極佳的狀態裡,時序過了一個月後,情況大致保持一致,沒有太多變化,因此本期就不再贅述。而未來美國內需消費動能能否維持現在的榮景,取決於民眾的消費信心,這對於即將迎接年底銷售旺季的當前經濟,更是重要!從圖二的兩大消費信心指數來看,諮商局的指數於八月甫創2000年以來新高,密大消費者指數也維持十年來的相對高點。這意味雖然如貿易戰、升息等負面因子不斷,但最為美經濟主幹的內需消費動能仍維持良好擴張,沒有絲毫受損,這將支撐下半年和明年上半年的景氣能夠維持榮景高峰。此外,由於從過往經驗,股市的回落發生晚於消費者信心的顯著回落,因此當前仍持續攀揚的消費者信心也暗示資本市場的多頭走勢仍有餘裕,反轉時機未到。

圖二:美國經濟諮商局消費者信心指數vs密大消費者信心指數vs標普五百走勢:強勢的消費者信心有助資本市場攻堅 單位:指數 資料來源:財經m平方

二、企業資本開支維持強勁,將支撐民間投資熱潮

        第二項有助於延長景氣熱絡期的數據支持,就是當前的民間投資熱潮有機會能夠再延伸一段時間。研判未來的民間投資動向,是不容易的,不過,美國有三個聯準會會對企業進行資本開支的意向調查。從過往經驗(2007-09、2014-16)來看,此意向對於未來固定資本生成有相當強烈的相關性和預測準確性,其中,又以德州的相關數值的趨勢指引性最好。目前來看,三個區域經濟的數字都處於十年來的最佳水平,而德州受惠於能源產業和製造業的復甦,增長更為驚人。由於從投資意向落實到實際的資本投入,約莫有半年左右的落差,據此可研判,美國此次民間投資熱潮的頂點尚未到達。

圖三:未來會增加資本投入的企業比例:紐約區()vs費城區()vs德州區()vs實質企業固定資本投入:區域經濟領先指標約有半年左右的前瞻性 單位:資料來源:聖路易聯邦儲備銀行

        企業之所以敢大筆投資,憑藉的還是強勁的產業表現,從圖四來看,九月的製造業PMI甫從前月的14年新高滑落,但仍維持59.8此一超高水平。服務業PMI則是再創海嘯以來新高。與火熱的市況對照的,則是良好的企業存貨銷售比,仍維持在4年來的低點,代表企業的整體庫存建構仍然十分保守。可以說,無論是資本投入還是回補庫存,從企業端來看還有很多能夠挹注整體經濟增長的潛在動能,這將有效托高未來半年至一年內美國總體經濟。

圖四:美國採購經理人指數vs存貨銷售比:產業情勢熱絡,供需情況良好 單位:指數、資料來源:財經m平方

三、通膨情勢良好,為貨幣政策保留良好彈性決策空間

        除了消費端和生產端的健康成長外,以往一般擔心當景氣過熱,可能會帶來的嚴峻通膨壓力,進而導致央行必須強力壓制以免通膨和泡沫竄升的情況,也沒有出現。圖五顯示,美國無論是生產者物價指數、或是消費者物價指數,整體來說都能控制在低於以往景氣熱絡期所會看到的數據水平。這意味美國內部高漲的薪資、資產價格、以及外部如原物料成本以及貿易戰關稅影響,對通膨的影響仍是相對有限;這就為聯準會留下了相當好的政策彈性空間。當利率逐漸趨近並超越中性水平後,在通膨受到良好的控制的前提下,聯準會於明年停止升息的機率已經提高。而目前已升至2-2.25%的利率水平,也為聯準會爭取到了一定程度的寬鬆空間,由於不用擔憂通膨失控的問題,未來只要隨時景氣出現走緩跡象,聯準會就能適時、果斷地進行寬鬆救市計畫。換句話說,以往到景氣榮景後期貨幣常出現的決策兩難「保通膨(生息)or保增長(降息)」,目前來看暫時沒有任何跡象,這也有助於經濟持穩發展。

圖五:生產者物價指數年增率()vs消費者物價指數年增率():穩定成長但未失控 單位:資料來源:聖路易聯邦儲備銀行

四、企業盈利增長趨勢,離收縮周期還有一段距離

        最後一項我們認為能夠支撐美股牛市續行的指標,就是美國的整體企業盈利趨勢了。由於從過往經驗來看(圖六),整體企業盈利要停止增長甚至下滑達一段時間後,資本市場才會出現較大的崩挫(例如2007年第一季和2015年第二季企業盈利轉趨負值,但股市的較大波段跌勢則是分別落後了兩季到一季的時間)。由於川普的減稅案拉抬效應,到今年第四季為止企業盈利都還會維持相當強勁的增長。而即使到了明年上半年,由於整體景氣還是不弱,屆時要驟然反轉至負值,機率也不高,很有機會能夠還是保持雖然較低水平,卻是穩定的增長。這麼一來,盈利端的穩健成長就會成為支撐美股再度攻堅的重要基石。

圖六:美國整體企業稅後淨利()vsWilshire美國總回報指數:企業盈利仍將維持高速增長一段時間,將有效支撐美股多頭續行 單位:資料來源:聖路易聯邦儲備銀行

        行文至此,相信大家對於當前的美股乃至於美國經濟現況,都會有更明確的認知。就會知道,雖然外在風險因子紛擾令人心慌,但隨著資本市場的回落,投資價值已經再度浮現,您該做的,就是規劃好布局策略,善控風險,在市場憂慮、恐慌之際,優雅佈局,並靜待多頭再度降臨時,歡喜收割!

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36 comments on “(公開文章)「智富專欄(11月號)網誌版」風險因子擾動美股重挫,譜出難得進場良機

    • 連兩月疲軟?8月的年增率是6.64%(5年內第二高),9月對應去年9月的高基期還有4.71%的年增率,這樣沒什麼太大問題的,整體還是走一個上升趨勢,實質零售銷售的數字也是,不需要因為1個月數據就太過緊張

      • 除了o大所提到的年增率觀點外,計算GDP最重要的核心零售銷售月增達0.5%,總指數主要是被汽車和餐飲拉低的,數據非常理想,沒有問題。

  1. 美國經濟體依舊熱絡,這毫無疑外;但是外圍經濟體或許已經開始脫隊,例如:台灣從出口動能YOY來看,從2017.9見高後就開始下行,9月YOY只剩個位數,對比去年基期不低的10~12月,YOY翻落負成長也不無可能。循著本文論點來推論,2017.9~2018.9台灣要進入經濟成長趨緩階段(黑框),那麼如果明年下半年美國成長趨緩黑框地帶,台灣經濟體是否會滑落到綠框階段呢? 實在讓人擔憂…..
    一連串風險考量推論起來,美股或有創新高機會,但是外圍如台灣似乎只能保守先以反彈行情視之….好一點點看是否能複製2008上半年走到9309那段….

    • 我是覺得應該是依國情不同, 而有不同的狀況
      就拿2008來說, 美國早在2007就見高點了, 台灣卻到2008/May才見高點 (沒記錯是這樣)
      只是這次可能會反著來

      i大也只是寫美股, 而非分析台股

    • 1.9月台灣出口296.2億美元,為歷年單月次高,累計1至9月2501億,創歷同期新高,較上年同期增8.1%:對大
      陸、美國、日本、歐洲、東協均是年增持續成長;歐、美做為全世界終端消費國,如果景氣持續熱絡,回補庫
      存,那麼台灣出口企業應該也是還好。(切面)
      2.但我對台股的憂心不是基本面,而是結構面及資金面,台灣對中國大陸的外銷有接近四成的比重,貿易戰實際影響很難評估(股市不喜不確定的預期),另外資金緊縮對於利用程式交易的資金,直接的利率參數改變導致的資金被動轉移,應該只是剛開始,再加上考量匯出幣值的風險,2015-2017年進入台股的大部外資,難道沒有因應利率而調整在台資本規模?
      3.台股基期已高是事實,資金緊縮聯準會利率帶來的風險資產定價改變,仍然隱隱蓄力,以上意見還請大家指教。

      • 美股的巴菲特指標已經在相對高點了耶
        這情形下在高就是歷史新高了

        我自己是傾向蓋牌, 不玩這一局

      • 高大,台股我也是減持到不行(發抖中-怕死),但是美股各個跡象顯示還是可以持續熱絡,由聯準會發端的納許均衡,也許還可以跑上好一段。

      • 看巴菲特指標時,還要關注相對當時的利率
        不然單純看巴菲特指標,太簡略了
        基準利率1%跟基準利率5%
        巴菲特指標同樣120%
        基準利率5%時120%可能叫高估,基準1%時120%可能叫嚴重低估

        當然還要看其他數據來決定,總的來說巴菲特指標參考即可
        但不建議做為進出場依據

        至於台股,沒太多研究,但如果你認為美股經濟數據沒問題
        那台股要長時間跟美股脫鉤,也是不太合理的事情

      • 美股應該是升息產生的吸金效應造成的(我猜啦)
        不然整體, 應該還是偏緊縮的環境
        還是稍微保守一點比較好
        之前有小i大說的未來一年資金配置, 看起來也是越來越保守

      • O大,感謝您的意見,想請教的是,美股好台股一定好您背後邏輯的因果關係。
        前次忘了感謝小I的持續發文,小弟在這裡感謝I大及願意回覆留言的各大。

      • 台股的角度,其實在十月號的文章都已經分析得差不多了。

        總體經濟面來說,不要太看重貿易戰的影響,利弊大約是中性的。但反應到個股上會有嚴重落差,這也是為什麼在該月文章的下方回應,我會提到未來半年,做空和做多都很不容易。很容易賺了指數、賠了價差。或是做空的的不跌,做多的大跌。整體指數方向走勢,會非常類似2014年下半年到2015年上半年這一段行情,大家可以多做參考。(特別是加權和otc的對應關係)。

  2. 謝謝i大的教學和分析。

    請問i大,這次教的GDP分析的方法,背後的邏輯是:

    GDP的計算方式受到基期影響,這導致景氣的循環 –> 股市表現基本上正相關於GDP的增速

    所以是否只要符合這個條件的國家,這個方法都適用?

    謝謝i大

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