(公開文章)「智富專欄(2月號)網誌版」景氣循環步入後期,短中長期皆有利黃金長多表現

原文完成時間:2019/1/16

景氣循環步入後期,短中長期皆有利黃金長多表現

未來一兩年內可望突破多年整理區間上緣

        我們上一次討論黃金,是在2017年的11月號雜誌,當時,我們認為,當黃金整理到相對區間相對低檔位置時,就浮現了投資價值,而從總體經濟的趨勢來看,只要條件成熟,黃金有機會在接下來的幾年突破區間整理格局(1400美元天險),演出末段噴出大多頭行情。今日回顧2018年,雖然黃金的大多頭仍未顯著成型,但結算至12月最後一個交易日的行情來看,黃金幾乎是碩果僅存仍能維持年度正報酬的資產類別,過去一年,無論是股、債、商品和絕大多數的貨幣,都是呈現負報酬,黃金的確是表現不俗。

圖一:2018各資產類別回報:黃金為少數正報酬標的  單位:%  資料來源:世界黃金協會

        展望2019年開始的新時代,黃金是否還能夠繼續維持良好的表現呢?我們認為,機率仍然很高,從若從供需來看,目前黃金出現了三項很好的需求增長。首先是黃金相關長線ETF資金重新進駐(圖二),市場對於黃金的需求再度攀升。此外,市場的短期投機部位也結束了淨空單操作,於近期重新進駐多頭(圖三)。更重要的是,在歐元區、中國經濟都出現疲態,美元又居高不下的同時,各國央行對於分散外匯多元化努力可說是煞費苦心。在這個情況之下,黃金成為重要的替代方案,從圖四可以看到,主要央行持續大買黃金的趨勢沒有改變,這也是黃金下檔最大的支撐。

圖二:各區域黃金ETF近幾個月呈現顯著淨流入  單位:噸  資料來源:世界黃金協會

圖三:美國黃金期貨多空部位:淨空頭收斂,市場重回多頭格局  單位:噸  資料來源:世界黃金協會

圖四:主要央行黃金淨買入:持續買進黃金,越低檔買進越積極  單位:噸  資料來源:世界黃金協會

        撇開短線市場情緒和籌碼外,其實,整體總經情勢的發展,也支持黃金多頭格局的進一步發展,接下來,就要和您分享,黃金究竟是如何匯集了短、中、長期的三項有利因子,有機會在接下來的兩年內,演出多頭激情走勢!

短期有利因子:聯準會放緩緊縮、美元自高點滑落

        短期有利黃金的因子在於,聯準會近幾年的貨幣緊縮循環,已經逐漸進入尾聲了。升息循環的持續多半不利金價,主要原因在於它會降低黃金作為重要投資資產品項的現金回報率劣勢。當利率升的愈高,持有黃金無現金收益的劣勢就會更加明顯。不過,隨著鮑威爾揭示當前利率水平已經回到中性利率水平下緣,加上美國經濟進一步步向過熱的機率不高,聯準會可望於2019-20結束此輪升息循環。從90和2000兩個年代歷史經驗來看,當聯準會結束緊縮循環,到啟動降息的這個週期,黃金都能有相當不錯的表現(圖五)。

圖五:聯邦基金利率vs金價:金價受緊縮壓抑,停滯不前多年,歷史經驗顯示升息循環結束後將推升金價  單位:%、價格  資料來源:聖路易聯邦儲備銀行

        若從圖六來看,可以看到更清楚的相對優勢。目前全球範圍內的債券殖利率仍維持相當低的水位,因此,若美國在此時逐漸結束緊縮循環,那就意味全球利率水平上揚空間將被限縮。而當無風險資產的現金收益維持低檔時,就會有利黃金走勢。當然,無風險資產收益率維持低檔也有助於風險資產,如股市的表現。不過,隨著多年的大多頭行情,圖三顯示的美股,無論是價格或是投資價值都算處於相對高檔。相較之下,黃金10年來幾乎是無甚表現,基期低搭配有利的貨幣環境動向,就會是黃金短線最大的漲勢動能。

圖六:全球股價指數vs全球債殖利率:目前股債回報率都不是相當吸引人,提高黃金的持有價值  單位:%  資料來源:世界黃金協會

中期有利因子:緊縮循環結束的景氣後期循環,將迎來通膨再次攀高

        央行結束緊縮循環,之所以能夠推升金價,除了其約制風險和無風險資產現金收益率的持續擴張外,更重要的是,它會一定程度推升景氣後期循環的通膨增長。不過,綜觀歷史,若要討論有關利率和通膨對應金價的關係,往往會讓我們有些困擾。原因在於,有時升息循環結束、進入降息循環,金價也不一定會漲,甚至如1980年代初期,還走出大熊市。而通膨揚也不一定能夠有效推升金價,如1980年代末期。其實,通膨和利率環境必須妥適搭配,才能有效推升金價的基本價值。簡單說,就是利率環境必須趨鬆,而對應的通膨則不可過低,那這就會是黃金大多頭的溫床。

圖七:消費者物價指數年增率()vs聯邦基金利率()vs金價():貨幣寬鬆加上通膨,才有利金價發展  單位:%%、美元  資料來源:聖路易聯邦儲備銀行

        從圖七可以看到,「寬鬆政策」+「通膨」的甜蜜期過去半世紀大概出現了四次(黑圈)。在這四次歷史經驗裡,可以看到聯準會若不是進入降息,就是暫緩緊縮利率行動,但同時的通膨卻開始落底回升。而央行的暫緩緊縮會進一步加速通膨的實現。而當資金寬鬆,通膨成形時,市場資金自然就會開始往黃金流動,也造就稍後的黃金大多頭行情。目前來看,聯準會逐漸進入放緩緊縮進程已是現在進行式了。而從去年第三季油價下跌的通膨趨緩格局,今年也可望在薪資加速增長和原物料價格反彈基礎上維持高檔。這麼一來,「寬鬆+通膨」的有利金價格局將再度出現。這會是推動黃金中期大多頭的重要根據。

長期有利因子:最終大空頭到來時,將成資金避風港

        短中期的金價影響因子,都逐漸走到有利期多頭走勢的位置了。然而,展望未來一到兩年,黃金還有著更長線的終極利多,那就是,當景氣衰退期到來時,黃金在初期,作為胃納風險趨避的重要資產項目,將具有很顯著的避險行情。過去近半世紀以來(1970年後)的六次景氣衰退期,有五次黃金都出現波段大漲行情(僅1981年這次衰退未出現漲勢)。黃金在景氣衰退期的表現,和美元、美債以及日圓趨勢大致相符。

        也就是說,從現在開始的一段時間,總體經濟層面,無論是短中長期來看,都已經出現有利金價發展的情勢了。對於黃金有興趣的投資人,可以把握市場的拉回契機適度布局,並靜待這些有利的因子隨時間開展逐漸發酵。

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4 comments on “(公開文章)「智富專欄(2月號)網誌版」景氣循環步入後期,短中長期皆有利黃金長多表現

  1. 請問I大,黃金相關投資商品(不論是實體/存摺/ETF)在您的定義中屬於哪一類資產呢?

    論本質 : 是避險要角,當資本市場前景不佳時黃金走揚且無倒閉風險;看似為『非風險資產』。
    論波動 : 以價格論黃金的波動不可謂不大且無現金流;看似為『風險資產』。

    會這樣問是因為今年底要達成的將風險資產降低至3成的目標中,到底該將黃金放在哪一邊讓我苦惱。

    • 您的分析非常好,推論合理也十分貼近實際情況,感謝您的不吝分享:)

      其實從您的文章也可以看出,為什麼我們認為在這次景氣循環的末端,黃金有可能突破上緣區間。

      黃金大漲要素:1.大通膨 2.大寬鬆 3.美元弱勢

      這三項要素,在未來一到兩年之內,有機會同步出現,雖然呈現的規模會相對小一些->通膨溫和偏熱、貨幣環境轉向寬鬆、美元走疲

      黃金最終能走多高,還是要看這三者能發酵到何種程度,因此,想布局的朋友,還是緊扣區間整理下緣進場布局最佳,進可攻(強攻突破上緣)退可守(區間操作、下有鐵板)。

      • 感謝I大的精闢總結, 未來, 不管從短中長三個不同階段來看, 黃金似乎處在一個不錯的投資時點, 只要來到合適的點位, 可以酌量佈局, 但還是要謹記I大的囑咐, 沒有現金流的商品, 不宜過度重倉持有, 還是以衛星配置角度視之. 謝謝I大的提點.

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