(公開文章)「智富專欄(2月號)網誌版」中國景氣急速下行,將觸動中美貿易和解和大規模救市

原文完成時間:2019/1/15

中國景氣急速下行,將觸動中美貿易和解和大規模救市

經濟和資本市場都將於上半年落底後回升

        近期所公布的數據,點出了中國經濟受到內部結構問題和外部貿易戰衝擊之下,出現了急遽降速的情勢。可以說,從幾個客觀數據來看,中國景氣前景不容樂觀,似乎只剩下「軟著陸」和「硬著陸」的差別。從數據來看,中國正出現近年罕見的所有增長動能全面失速的困境。

一、貿易戰衝擊,外貿部門受重創

        從圖一可以看到,受惠美國強勁經濟增長和貿易戰提前拉貨需求、以及全球經濟穩步擴張的出口部門,於進入12月之後急速下墜。以美元計價的出口衰退為4.4%、進口則達7.6%。這是2016年走出景氣收縮循環後的的首次跌落負值(今年2月短暫負值為年節效應影響)。而由於接下來月度的基期相當高,因此可以推測,中國的進出口疲態將持續一段時間。進出口數據有兩個重點暗示中國經濟正遭遇麻煩,其一是進口衰退大於出口,從過往的經驗來看,這一向是更好的客觀中國經濟晴雨指標,這暗示中國的整體內需動能正步向衰疲。此外,由於美中貿易協定正開始展開,中方開始回復自美的大量進口,若加上美國對中國提前拉貨需求的結束,一來一往之間,美中貿易逆差可望於今年第一季顯著收斂。這麼一來,整體進出口部門對中國經濟會在近期於已經走疲的整體經濟上再補上一腳。

圖一:中國進出口年增率:已進入負增長時代  單位:%  資料來源:財經m平方

二、工業部門,已進入金融海嘯以來最嚴峻寒冬

        而整體進出口部門的虛弱,已帶領工業部門陷入困境。中國的工業增加值不斷滑落,已追平金融海嘯和2016年2月的低值(圖二)。而由於出口部門的疲態還將維持一段時間,可以預見的是,整體工業生產的增長將再創新低,情事之嚴峻,是十多年來僅見。

圖二:第二級產業:工業生產年增率:工業部門增長率不斷下探  單位:%  資料來源:財經m平方

        由於中國的資本形成仍是GDP內的最重要項目(圖三),工業生產的委靡不振,將嚴重衝擊以民間投資意願主導的資本形成增長動能。除此之外,由於工業部門支撐了重要的就業市場。衍生的失業問題,也將進一步侵蝕消費內需。

圖三:中國各部門經濟結構構成比重  單位:%  資料來源:財經m平方

三、內需支撐無力,慘狀勝過金融海嘯和熔斷危機時

        由外貿、製造部門以及P2P風暴所傳遞的疲弱,也逐漸蔓延至內需市場。從圖四來看,官方所公佈的零售銷售年增率,已創下金融海嘯以來的新低。這不但意味內需市場未在風雨飄搖之際起到支撐經濟的效果,反而成為導致景氣下行的元兇之一。而由於中國無論是製造或是服務業部門,第四季的即時數據都遜於第三季,進出口部門又將開始拖累整體經濟,可以預見的是,中國GDP在接下來的季度保六的難度將是非常高的。

圖四:中國第三級產業:社會零售品消費年增率:消費動能減速中  單位:%  資料來源:財經m平方

最大的危機,蘊含轉機:中國必將竭力化解貿易爭端、並啟動大規模救市策略

        目前來看,由於消費、投資、進出口部門都出現了重大降速。中國經濟已處於「軟著陸」之中如果情況未得到顯著扭轉,有邁向「硬著陸」的可能性。而挽救之道,只剩下兩種。一種就是從源頭去解決問題 – 也就是化解貿易爭端,讓由外貿部門擴散的疲弱能得到舒緩。只要情勢不再惡化,那相關數據就可望於基期降低後的自然調整逐漸修復。這也是為什麼,在過去一段時間,中國對於美中貿易談判逐漸轉趨積極。而由於川普也逐漸逼近總統大選時程(2020),加上美股同時也出現弱勢回檔格局,加上接下來進一步課徵的關稅項目也將反噬美國自身(因為第二輪課徵的關稅不但稅率顯著拉高10%→25%、課徵的也多半是美國缺乏第二供應來源的品項)。由於經濟發展和資本市場榮景是川普最為看重的政績指標,隨著貿易戰的初步戰果已成(資金回流、削弱中國、改善製造業空洞化),適度的休兵、休養生息將是合理的選項。而只要貿易戰火能夠稍止,中國經濟落底的初步要件就成立了。

        貿易協定能否談妥,將是扭轉中國「硬著陸」命運的唯一先決條件,不過,光是這樣,恐怕還不足以將落底的中國經濟重新推回正常發展水平。若從中國經濟構成來看,目前還有擴張餘裕的,就僅剩政府部門了。從中國近期果斷執行的個人降稅、降準、以及加速審批重大經建計畫,目前還在討論是否針對汽車購置稅重啟補貼,可以說,中國政府已經做好全力刺激經濟的準備。值得注意的是,中國近期推出的這些措施,是在美中貿易協定前就聯袂出台,這意味中國官方對於貿易協定的最終底定,是具有一定程度信心的(否則,大規模的救市計畫應該要等到貿易談判明朗後再進行)。

圖五:中國存準率vs上證指數:貨幣寬鬆效果是逐步發威  單位:%、指數  資料來源:財經m平方

        我們認為,由於中國經濟局勢的危殆,為了避免衝擊社會穩定,當局只能不計代價和美國達成協議,並全力推行救市舉措。值得注意的是,由於中國資本市場的落底從過往經驗來看,會略早於景氣落底回升的時間點(約一至兩個季度、圖五)若依照目前情勢來看,若貿易戰和政府救市都能往好的方向發展,中國經濟的落底時間約為今年的第二和第三季度之間。這麼一來,最好的資本市場進場時間,就是今年的第一季了。除此之外,從圖五也可以看到,降準的效用在初期,由於景氣還處於嚴峻下行的軌道之中,因此對於資本市場的拉抬效益非常有限。然而,當景氣和資本市場逐步落底,但降準等寬鬆政策續行時,對於資本市場的刺激效果就會逐漸顯現(圖五黑框),而且這往往是多年大牛市的大底部所在。因此,作為新興市場的重要衛星配置之一,陸股的投資價值已經逐漸浮現,值得投資人審慎布局。當然,由於無論是美國或是全球景氣循環已近尾聲,作為高波動和相對高風險的大陸股市,都必須做好良好的風險控管,當苗頭不對(貿易談判破局)的時候必須從容、迅速離場。

izaax

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